基本面趨勢向上，板塊表現超越市場。上半年，環保行業基本面趨勢向上，板塊表現明顯優于滬深 300 指數。其中，固廢與信息化板塊表現亮眼，水務板塊穩健向上。碳減排、減量化與資源化將是貫穿下半年的投資主線，重點關注碳減排、垃圾焚燒發電、危廢資源化、污水資源化、基礎設施公募 REITs 等五方面的投資機會。

碳減排開啟藍海市場，智慧環保賦能碳中和。碳排放權交易遵循“總量控制與交易”原則，對各行業的碳排放實施總量控制。自歐盟始，開展碳交易的國家不斷增多。我國在經歷多年試點之后，也將于 7 月份正式啟動全國碳交易。碳交易除改變當前各行業的生產方式外，還將促進碳資產管理、碳金融等一系列綠色金融形式的發展。以數據為基礎的環保信息化，將貫穿于碳市場建設以及“監-控-管-服”的全產業鏈運轉，深度賦能碳中和。

減量化與碳減排助力垃圾焚燒發電持續發展。垃圾焚燒發電可以實現固廢的無害化與減量化處置，解決城市運維痛點。在政策支持力度加大以及實際需求快速增長的雙輪驅動下，我國垃圾焚燒發電規模快速發展。當前，垃圾焚燒發電的技術路徑成熟，盈利模式清晰。碳交易市場開啟后，CCER 有望進一步增厚垃圾焚燒發電的盈利能力。

危廢資源化的商業模式清晰，市場化程度高。危險廢物種類繁多，處置不當會產生嚴重危害。但同時，很多危廢具有“資源性”特點，通過物理或化學方法可以將危廢“變廢為寶”，實現資源化的利用。危廢資源化的商業模式清晰，市場化程度高，競爭格局分散。優勢企業厚積薄發，穩步擴張，市占率提升。

水資源的稀缺性和水質標準的提高將持續推升污水資源化的市場規模。

我國區域水資源差異巨大，北方地區水資源短缺問題突出，污水資源化市場空間大。“十四五”規劃對于污水處置率和處置質量做出了明確要求，污水提標改造趨勢確定。

基礎設施公募 REITs 起航，促進運營資產價值重估。基礎設施公募REITs 作為國內新型的金融資產，備受市場關注。從發展動力角度看，基礎設施公募 REITs 既是投融資模式創新，也是企業改革的抓手，更是資產價值重估的方式。從供給角度看，基礎設施公募 REITs 發行標準高，審批嚴格，底層資產質量佳。從需求角度看，REITs 具有投資價值，是重要的投資工具。

風險提示：碳中和政策落地不及預期；國家發電補貼不及預期；危廢資源化企業競爭加劇；污水資源化政策落地不及預期等。

1 行業回顧與投資展望

2021 年上半年，環保板塊股價呈現先降后升的走勢。初期，環保板塊與滬深 300走勢基本相同，2 月份明顯超越滬深 300，4 月后上漲趨勢減緩與滬深 300 走勢基本恢復一致。年初至 7 月 7 日，環保板塊整體上漲 9.5%，相對于滬深 300（下跌 6.7%）領先16 個百分點。

環保各細分板塊的趨勢基本相同。信息化板塊表現最好，截止 7 月 7 日相對年初上漲 22%，相對滬深 300 領先 29 個百分點，同時波動最大。固廢板塊表現次之，截止 7月 7 日相對年初上漲 14.7%，表現優于整個環保板塊，領先滬深 300 指數 21 個百分點，同時上漲之后整體波動最小。水務板塊截止 7 月 7 日相對年初上漲 5.26%，領先滬深 300指數 12 個百分點，整體走勢與環保板塊走勢基本吻合。

碳減排、減量化與資源化將是貫穿下半年的投資主線。我們重點關注碳市場、垃圾焚燒發電、危廢資源化、污水資源化、基礎設施公募 REITs 等五個方面。（1）碳交易和碳市場建設是雙碳行動的重要措施，也是重要的投資機會。信息化對于碳市場建設及“監-控-管-服”的全產業鏈發展都非常重要。（2）垃圾焚燒發電可以實現固廢的無害化與減量化處置，解決城市運維痛點。在政策支持力度加大以及實際需求快速增長的雙輪驅動下，我國垃圾焚燒發電規模快速發展。當前，垃圾焚燒發電的技術路徑成熟，盈利模式清晰。碳交易市場開啟后，CCER 有望進一步增厚垃圾焚燒發電的盈利能力。（3）危廢資源化的商業模式清晰，市場化程度高，競爭格局分散。優勢企業厚積薄發，穩步擴張，市占率提升。（4）我國區域水資源差異巨大，北方地區水資源短缺問題突出，污水資源化市場空間大。“十四五”規劃對于污水處置率和處置質量做出了明確要求，污水提標改造趨勢確定。（5）基礎設施公募 REITs 啟航，帶來環保行業投融資模式的創新，同時為投資者提供了新的投資品類。

2 碳減排與碳交易

在第 75 屆聯合國大會上，習近平主席向國際社會做出莊嚴承諾，中國力爭二氧化碳排放 2030 年前達到峰值、2060 年前實現碳中和。碳達峰、碳中和是黨中央經過深思熟慮作出的重大戰略決策，事關中華民族永續發展和構建人類命運共同體。碳達峰、碳中和將深刻改變能源部門、重工業部門的產業結構。碳交易是助力碳減排，實現碳中和的重要手段。碳市場建設將是未來較長時期內的重點工作。

2.1 全球碳交易系統

碳排放交易權系統（ETS）是一個基于市場的節能減排政策工具，用于減少溫室氣體的排放。遵循“總量控制與交易”原則，政府對一個或多個行業的碳排放實施總量控制。納入碳交易體系的公司每排放一噸二氧化碳，就要有一個單位的碳排放配額。他們可以獲取或購買這些配額，也可以和其他公司進行配額交易。

全球碳交易系統為減少溫室氣體的排放提供了有效幫助。參與全球碳交易系統的國家自 2005 年以來在不斷增多，截止 2020 年共有 21 個碳交易系統，覆蓋了 29 個司法管轄范圍。全球約有六分之一的人生活在全球碳交易系統下。除了歐盟國家之外，全球已經參與了碳交易系統或者正在開展參與碳交易系統的國家包括加拿大、中國、日本、新西蘭、韓國、瑞士和美國。

全球有 9%的溫室氣體（GHG Emission）已經被 ETS 系統覆蓋。自 2008 年以來，來自區域溫室氣體倡議（RGGI）區域發電廠的二氧化碳排放量減少了 47%。在英國，煤的供應量從 2012 年的 39%減少到 2008 年的 5%。在美國加州，2017 年的工業排放量較 2013 年減少了 4.6%，卻使得 GDP 增加了 17%。到 2021 年，預測碳交易系統將覆蓋全球 14%的溫室氣體。

自 2009 年到 2019 年底，全球碳市場已經募集到共 782 億美金的資金。這些資金將繼續用來資助一些氣候的項目，包括能源的有效性，低碳運輸，以及新能源再生等。

2.2 歐盟碳排放交易體系

歐盟排放交易體系建于 2005 年，是全球首個國際碳排放交易體系。此系統運行于所有歐盟成員國以及冰島、列支敦士登和挪威，限制上述國家電力部門和制造業大約 1萬個設施的排放，以及在這些國家間運營的航空公司的排放，共涵蓋約 40%的歐盟溫室氣體排放。

歐盟排放交易體系按“限額和交易”的原則運行。歐盟排放交易體系涵蓋的設施所排放的一些溫室氣體排放總量設有一個上限。每個配額擁有 1 噸二氧化碳或相當數量的兩種更具破壞性的溫室氣體（一氧化二氮和全氟化碳）的排放權。目前，固定設施的排放上限逐年減少，交易體系下覆蓋的各類設施在 2005 年至 2019 年間減少了約 35%的排放量。

歐盟排放交易體系自 2005 開始可以分為四個階段。

第一階段（2005-2007）為試運行階段，覆蓋國家為歐盟 27 個成員國，成功為歐盟各國之間搭建了自由碳交易市場的橋梁。第一階段只覆蓋來自發電廠和能源密集型工業的二氧化碳排放，幾乎所有額度都是免費分配。初期配額總量為 20.96 億。碳交易市場初期發展迅速，交易總量從 2005 年的 3.2 億個配額增加至 2007 年的 21 億個配額。因為沒有辦法獲取歷史可靠排放數據，第一階段使用的上限為估計數，導致排放額的發放超過了實際排放額，市場供大于求。第一階段，企業每超額排放 1 公噸二氧化碳，將被處罰 40 歐元。

相較于第一階段，2008-2012 的第二階段有三個新國家加入了交易市場：冰島、列支敦士登和挪威，并且除二氧化碳之外還覆蓋了硝酸生產過程中一氧化二氮排放。吸取了第一階段的排放額發放供大于求的經驗，在第二階段降低了排放配額上限，配額總量約比 2005 年降低了 6.5%，免費排放配額減少至 90%左右。歐盟排放配額體系一直是國際碳市場的主要驅動者。2010 年，歐盟排放配額占全球碳市場總價值的 84%。2009 年，交易量從 2008 年的 31 億個配額飛漲到 2009 年的 63 億個配額。2012 年，交易量為 79億個配額（相當于 560 億歐元）。第二階段，企業違規處罰額由每公噸處罰 40 歐元增加到每公噸處罰 100 歐元。

第三階段（2013-2020）主要進行了配額“折量拍賣”。拍賣是歐盟交易體系里分配排放額的默認做法。2013 年，超過 40%的排放配額是由拍賣形式來分配的。配額盈余量在第三階段的開端達到 20 億左右，在 2013 年增至超過 21 億的配額量。2013 年固定設施的排放上限為 20.84 億個配額。歐盟排放交易體系第三期期間(2013-2020)，該上限在 2008-2012 配額總量年均分配的基礎上每年以線性折減系數 1.74%遞減。這相當于每年減少 3826 萬個配額。2015 年，由于歐盟折量拍賣排放配額，配額盈余量減至 17.8 億。

如果沒有這一舉措，2015 年底的配額盈余量升幅有可能高達約 40%。在排放上限遞減的助力下，固定設施可使用的排放配額總量在 2020 年比 2005 年低 21%。

第四階段（2021-2030）主要目標為有效降低排放額。歐盟承諾在 2030 年達到降低境內溫室氣體排放至少 40%的目標，因此從 2021 年起排放量配額總量每年遞減 2.2%，而目前的遞減率是 1.74%。

2.3 我國碳排放交易體系

我國 2011 年開始在 7 個省市開展了地方碳交易試點，包括北京、天津、上海、重慶、廣東、湖北、深圳。2013 年 6 月 18 日，國內首個碳排放權交易平臺在深圳啟動，標志著中國碳交易市場建設邁出了關鍵性一步。截止 2020 年末，我國 8 個區域碳市場配額現貨累計成交量為 4.55 億噸，金額超過 104 億元。

（1）核算與配額

碳交易的基礎是確定一個碳的排放總量，即核算；然后確定一些額度，把這些額度分配給各個重點的排放企業或者排放單位，即配額。各個單位之間、各個行業之間減排成本差距越大，交易的積極性就越高。

同國外碳交易市場相類似，我國開展的碳交易市場試點也分為兩部分，即強制性的配額交易及以自愿性的中國核證自愿減排量(CCER)交易，其中以配額交易為主，同時七省市試點在履約時均允許排控企業使用一定比例的 CCER。

CCER，全稱國家核證自愿減排量，是經國家發改委備案并在國家注冊登記系統中登記的溫室氣體自愿減排量，主要產自風電、光伏、沼氣發電、水電、秸稈發電項目，集中在中西部地區。要求項目所帶來的減排量相對于基準線是額外產生的，且有適用的方法學。單位為“噸二氧化碳當量”。

資料來源：中國自愿減排交易信息平臺（CCER）

碳排放配額是政府分配給控排企業指定時期內的碳排放額度，1 單位配額相當于 1噸二氧化碳當量。國家發改委制定國家配額分配方案，省發改委制定行政區域內分配指標，報國家發改委確定后實施。確定方式分為基準線法（適用于標準化行業）和歷史排放法（適用于復雜行業）。

在七個試點地區中，大部分省市都免費發放配額給排控企業，故配額交易的一級市場中主要采用行政劃撥的方式授予碳配額，其中廣東、深圳和湖北還采用拍賣競價的形式將部分配額有償發放給排控企業。